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瑞郎脱钩欧元瑞士央行钱多任性

2018-10-11 20:48:25

1月15日,瑞士央行意外放弃保卫瑞郎对欧元1.20的汇率下限,引发了全球金融市场动荡。部分评论称这是瑞士央行“钱多任性”的结果,并把这一事件定性为黑天鹅事件。实际上,在笔者眼中,此次事件定义为灰天鹅事件似乎更为贴切——即相比于事件发生前几乎难以想象的黑天鹅事件,灰天鹅事件发生的概率更大,影响却不容小觑。

实际上,早在去年12月,笔者在瑞士苏黎世、日内瓦拜访客户之时,诸多的瑞士投资者均向笔者提及,当前瑞士经济不错,避险风险导致资金大量涌入瑞士,到处是房地产开工的“欣欣向荣”景象,反映了房地产泡沫严重的局面,可以预见瑞郎盯住欧元1.2的态势是无法持续的。没想到瑞士央行快刀斩乱麻,出手如此之快,估计不少投资者都没有及时做多瑞郎,错过了一次绝好的投资机会。

是“任性”还是另有苦衷?回归事件本身,不难看出,其实事出有因。早在2011年欧债危机爆发时,受欧洲债务国家金融市场动荡影响,作为避险天堂的瑞士大受欢迎,瑞郎出现了大幅升值的局面。这导致当时瑞士的旅游和出口商受到了很大的负面影响。当时瑞士经济不振,所以央行主动贬值,并于2011年9月设定欧元兑瑞郎的汇率下限在1.2:1。一旦跌破(瑞郎升值),央行则入场干预,买入“热钱”。

2011-2013年,瑞士经济还算不错,三年分别达到1.8%、1.1%和1.92%,相比于欧元区疲软的经济,瑞士经济相对乐观。但同时,可以看到,伴随着资金的大量流入,瑞士房价指数却直线上涨,单户住宅指数在今年9月达到438.7,比2011年9月上涨了10%以上;股票市场表现突出,12月瑞士市场指数达到8983.4点,比2011年9月上涨了62%。由于欧央行加大量宽导致欧元贬值的预期仍在增强,维持1.2比重已经让瑞士央行不堪重负。目前瑞士外汇储备占GDP比重已经从2011的30%左右一跃升至如今的70%以上。如此看来,瑞士央行此举是权衡之后的结果,即资金大量流入导致泡沫风险加大,瑞郎明显低估,央行只有通过迫不得已的突然袭击,才能走出困境。

如此说来,瑞士央行事件是今年发生灰天鹅事件。而在笔者看来,鉴于今年全球经济与金融市场充满变数,瑞郎事件或只是今年全球汇率大动荡之下的冰山一角,伴随着未来主要货币美元走强、欧元贬值、日元波动,其它的避险货币是全球投资者关注的对象。人民币走势如何,中国央行如何应对?此外,瑞郎脱钩欧元背后也显示了整个欧洲前景的不确定性,欧元区是否会面临希腊退出?欧债危机也是否会在通缩压力之下卷土重来?同样是需要重点关注的灰天鹅事件。

汇率市场方面,瑞郎的升值压力凸显了全球货币体系困境,即金融危机以来,全球主要货币竞相贬值,投资者不得不寻找更多的安全货币,瑞郎成为除美元以外的重要选择。具体来看,早前美国已经退出了连续三轮的量化放松,直到去年,美国经济走强,量宽才逐步退出,美元才出现反弹态势,但与之相对,欧洲、日本经济层面则面临困境,为摆脱通缩,日本开启了新一轮大规模量化放松,而22日的欧央行会议也将履行进一步量宽承诺,对此投资者不断的寻找避风港湾,资金源源涌入瑞士,导致当地房地产与股市连连上涨便是反映。

按此逻辑,今年外汇市场无疑将更加动荡,而这对人民币的影响同样不容小觑。实际上,近一段时间的人民币大幅贬值便已经反映了这一现象。2014年人民币表现与以往有异,年内对美元汇率中间价累计贬值221基点,实现汇改以来首次对美元单边贬值。但与此同时,人民币对除美元以外的国家却呈现升值态势,人民币实际有效汇率指数由年初的139.67点上涨至年末的146.96,上涨幅度为5.1%,不利于维持出口竞争力。

在此背景下,笔者预计2015年人民币对美元贬值,对非美元汇率升值的局面将持续,更加浮动的汇率无疑将给决策层带来更多考验。当然,从基本面来看,当前中国经济基本面好于其他发展中国家、中国出口竞争力仍然较强、资本项目尚未全面开放以及贸易结构有别于能源出口国家,人民币大幅贬值的可能性仍然较小。但即便如此,对非美元货币升值也是越来越不能承受,建议在全球汇率动荡之际,考虑人民币与美元彻底脱钩,实现真正的浮动汇率。

此外,瑞士央行此举也体现了本月22日欧央行会议启动量化放松,欧元继续贬值的预期有所增强。可以看到,当前欧元区正面临通缩考验,已有步入“日本化”趋势。不仅通胀与经济指标疲软,制度性因素也在困扰欧洲,如欧洲面临着人口老龄化问题、劳动力市场体制僵化问题、高福利制度改革问题以及劳动生产效率降低等等,短期来看没有很好的解决办法。

更为严峻的是,相比于日本,欧元区经济体受制于区内政治体制、决策环境、财政及货币政策的灵活性有限等因素,政策空间似乎更小,尽管QE势在必行,但效果恐难如意。实际上,去年年底笔者在欧洲多国路演并拜访欧洲四家主要中央银行的官员(英格兰央行、欧洲中央银行、德国央行和法国央行)之时,便惊讶地发现,虽然同处于欧盟之中,但由于各国经济增长、就业水平、资产价格等方面的巨大差异,四家中央银行在经济及货币政策的态度方面已渐行渐远。按照这一逻辑,即便欧央行如期推出量化,效果也存有疑问。

与此同时,本月25日的希腊大选同样是欧元区面临的重大考验,一旦希腊极左政党代表Syriza当选,希腊对援助项目条款重新谈判,将导致德国方面的极大反感,甚至存在希腊退出欧元区的可能。

可见,今年全球经济与金融市场面临的灰天鹅事件仍然较多,特别是欧洲方面,虽然现在就断言欧盟或欧元区终将分崩离析尚为时过早,但欧元区成立以来一直没有经历过真正危机的考验也是不争的事实。毫无疑问,在欧债危机和经济萧条的持续冲击下,欧洲从货币一体化进一步实现财政乃至政治一体化的进程非但不会一帆风顺,而且还存在着可能逆转的风险。■

作者为瑞穗证券亚洲公司首席经济学家

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